Fraude à la Société Générale ? Compléments d'enquête Livre

31 mars 2009

Stock-options plus retraite, quid de la rémunération fixe du Président et du Directeur Général, augmentation de 24% en 2008 !

Société générale encore.

Après les stock-options et la retraite, un petit mot sur la rémunération fixe du Président et du Directeur Général, augmentation de 24 % entre 2007 et 2008

Depuis ce matin, l'attention des médias se focalise, à partir des calculs effectués par l'Express http://www.lexpress.fr/actualite/economie/la-societe-generale-soigne-la-retraite-de-daniel-bouton_750422.html, sur la retraite éventuelle de Daniel Bouton, qui pourrait dépasser 1 million d'euros annuels.

Une petite addition sur la rémunération fixe des fonctions de Président et de Directeur Général de la Société Générale montre une augmentation de 24 %. Les salariés de la Société Générale pourraient en demander autant ?

D'après le document de référence 2008 de la Société Générale, le Président-Directeur général (Daniel Bouton) a perçu une rémunération fixe de 1 250 000 euros en 2007.

D'après le document de référence 2009, la rémunération fixe 2008, en tant que Président (Daniel Bouton), est fixée à 700 000 euros.

Plus loin, la rémunération fixe 2008 du Directeur général (Frédéric Oudéa) est de 850 000 euros.

Par conséquent, la rémunération fixe additionnée des fonctions de Président et de Directeur Général s'élève à 1 550 000 euros, contre 1 250 000 euros en 2008, soit une augmentation de 24 % !

On aurait pu penser que le scandale de la fraude à la Société Générale (affaire Kerviel) qui a coûté 4,9 milliards d'euros début 2008 et la chute (-61 %) du cours de bourse de la Société Générale entre fin 2007 (92,598 euros) et fin 2008 (36 euros) aurait pu au moins freiner une éventuelle augmentation de la rémunération fixe.

Tempérons par le fait que Daniel Bouton a renoncé, selon le document de référence 2008, à sa rémunération variable 2007.

Néanmoins, on peut s'interroger sur le bien-fondé d'une augmentation de 24 % de la rémunération fixe des fonctions de Président + Directeur Général.

Est-ce l'effet (non bénéfique en terme de coût) de la dissociation à 2 personnes des fonctions de PDG ?

Ou bien est-ce la tentation de préserver la rémunération par augmentation du fixe suite à anticipation de difficultés à être rémunérés selon la performance ?

26 mars 2009

Caractère disproportionné des stock-options qui auraient pu être exercés par les 4 mandataires sociaux de la Société Générale

Complément d'analyse sur le caractère disproportionné des stock-options qui auraient pu être exercés par les 4 mandataires sociaux de la Société Générale

Le communiqué de presse rectificatif du 20 mars 2009 de la Société Générale concernant le plan 2009 d'actions et d'options Société Générale indique qu'en valeur comptable, la part revenant aux mandataires sociaux représente près de 2 % de la valeur totale du plan 2009.

Parmi les deux recommandations AFEP MEDEF du plan 2009 de stock-options des mandataires sociaux que j'estime non respectées, l'une concerne la valorisation des stock-options :

"veiller à ce que les options et actions valorisées aux normes IFRS ne représentent pas un pourcentage disproportionné de l'ensemble des rémunérations, options et actions attribuées à chaque dirigeant mandataire social".

Il convient de préciser les choses.

Ces 2 % représentent, d'après le communiqué de la SG du 20 mars 2009, la part en valeur comptable revenant aux mandataires sociaux. En valeur comptable ! En nombre d'actions gratuites ou d'options la réalité est toute autre !

Le document de référence 2009 de la Société Générale distingue

1) les attributions d'options aux mandataires sociaux, dont la condition de performance est relative au TSR.

Les 4 mandataires sociaux totalisent 320 000 options.

2) les plans d'options et d'attribution gratuite d'actions aux salariés. Le Plan 2009 n'évoque que les actions gratuites, pour un total de 3 090 740 actions et 4 803 bénéficiaires (qui se rapprochent donc des 4 000 de votre article). Sur ces 3 090 740 actions, seuls 627 446 sont attribuées sous conditions de la réalisation d'une condition de rentabilité minimale (BNPA, critère de performance interne).

Même en mélangeant les deux plans (qui sont de nature différente, preuve en est qu'une bonne partie pour les actions gratuites n'est pas soumise à condition de performance, ne respectant pas le code AFEP MEDEF), si on rapporte 320 000 options à 320 000 options + 3 090 740 actions gratuites, cela donne un ratio de 9,4 %.

Quid de la valorisation comptable des stock-options et de son caractère disproportionné ou non ?

D'après une source émanant de la Société Générale elle-même https://www.entreprises.secure.societegenerale.fr/EIEMain/1,,EIE_EIEArticle_ACCI_ACCINF_ACCINFRFI_RFCOMPTABLE_179992,00.html

"Valorisation des stock options et actions gratuites

Principes de valorisation - Le principe général consiste à retenir un prix de marché, ajusté pour tenir compte des caractéristiques particulières de ces instruments.

Modes de valorisation - La valeur d'une stock option reflète le gain espéré résultant de l'exercice de l'option.

Comme pour les actions, aucun prix de marché ne sera généralement disponible car les caractéristiques de ces instruments diffèrent des options cotées (échéances plus longues, périodes de blocage...). Il convient alors d'utiliser un modèle d'évaluation des options.

La norme IFRS 2 n'impose pas un modèle particulier laissant aux entreprises la responsabilité de la méthodologie et des paramètres utilisés. Deux modèles sont couramment utilisés en pratique :

- Black and Scholes ;

- binomial.

Quel que soit le modèle, les paramètres nécessaires à son utilisation sont :

- le prix d'exercice de l'option ;

- la durée de vie de l'option ;

- le prix actuel des actions sous-jacentes ;

- la volatilité attendue du titre ;

- les dividendes attendus (le cas échéant) ;

- le taux d'intérêt sans risque pendant la durée de vie de l'option.

Les difficultés d'évaluation - Il convient de noter, à ce stade que la difficulté majeure en matière d'évaluation des options concerne l'hypothèse d'évolution du prix de l'action sous-jacente pendant la durée de vie de l'option. Le paramètre le plus délicat à déterminer est donc la volatilité attendue du titre."

Les stock-options du plan 2009 de la Société Générale ne sont exerçables qu'au bout de 3 ans et ne peuvent être exercées qu'après 4 ans.

Le cours d'exercice des stock-options est de 24,45 euros. Or, sur les deux dernières années, on observe que le cours de bourse était bien plus élevé, pour ordre de grandeur 150 euros il y a 2 ans, 70 euros il y a un an.

Il serait étonnant que le modèle utilisé ne tienne pas compte de ces données historiques.

Et pourtant.

Estimons la valeur comptable des 3 090 740 actions gratuites attribuées, dont 627 446 seulement sous condition. Le document de référence 2009 de la Société Générale publié début mars 2009 faisait déjà état de ce plan, effectuons donc deux simulations, l'une au cours de 24,45 euros (cours d'exercice des stock-options), l'autre au cours de 30 euros (le cours fin décembre 2008 était à 36 euros).

Cela donne respectivement 76 et 93 millions d'euros.

2% de ces montants donnent respectivement 1,5 et 1,8 millions d'euros.

Si on divise ces montants par le nombre de stock-options (320 000) qui auraient pu être exercées par les 4 mandataires sociaux (Bouton, Oudéa, Alix, Cabannes), cela donne respectivement 4,7 et 5,8 euros, ce qui ajouté à 24,45 euros, aboutit à un cours d'exercice théorique de 29,2 et 30,2 euros.

Ces cours là sont déjà atteints ces jours-ci.

Que le modèle de calcul ne tienne pas compte du fait qu'il y a un an le cours de la SG était bien plus élevé me semble particulièrement douteux.

En conclusion, outre le fait que l'absence de communication exacte de la valorisation comptable des stock-options est sujet à critique, la valorisation comptable effectuée pourrait ne pas être représentative de la réalité à venir.

Or, par exemple, à supposer que les options puissent être exercées avec le cours de clôture du 17 mars 2008 (jour de l'annonce de la promotion de Frédéric Oudéa), soit 62,17 euros, le bénéfice potentiel s'élève à 5,7 millions d'euros pour le seul Frédéric Oudéa, alors que sa rémunération fixe annoncée dans le document de référence 2009 est de 850 000 euros. C'est disproportionné puisque près de 7 fois plus !

Cette disproportion n'est en rien reflétée par ce fameux 2 % fumeux !

19 mars 2009

Attribution de stocks-options à des dirigeants de la Société Générale. Non-respect de 2 recommandations de l'AFEP MEDEF

Le scandale de l'attribution de stocks options à des dirigeants de la Société Générale : Bouton, Oudéa. Non-respect de 2 recommandations de l'AFEP MEDEF.

Le scandale de l'attribution de stocks options à des dirigeants de la Société Générale : Bouton, Oudéa. Non-respect de 2 recommandations de l'AFEP MEDEF.

Dans un communiqué de presse du 18 mars 2009, la Société Générale annonce que le Conseil d'administration du 9 mars 2009 a approuvé un nouveau plan de stock options Société Générale, dont l'intégralité (c'est sur ce point que la conformité avec le code de gouvernement d'entreprise de l'AFEP/MEDEF serait respecté, en apparence seulement, voir la dernière partie de l'article) est soumis à des conditions de performance.

Les haut dirigeants bénéficiaires de ce plan sont :

- M. Bouton, Président, 70 000 stock-options conditionnelles ;

- M. Oudéa, Directeur Général, 150 000 stock-options conditionnelles ;

- M. Alix, Directeur Général Délégué, 50 000 stock-options conditionnelles ;

- M. Cabannes, Directeur Général Délégué, 50 000 stock-options conditionnelles.

Le 6 mars 2009 (dernier jour ouvré avant la tenue du Conseil d'administration du 9 mars), le cours de la Société Générale a clôturé à 19,84 euros, proche du plus bas de l'année, atteint dans la séance du 9 mars 2009 avec 18,36 euros.

Le prix d'exercice des options (moyenne des 20 cours de clôture précédant le CA du 9 mars) s'élève à 24,45 euros, ce qui est exact.

Par conséquent, hier, le cours de la Société Générale clôturant 27,91 euros, le gain latent sous condition pour M Bouton et pour M Oudéa s'élève respectivement à 242 000 et 519 000 euros. En quelques jours.

Frédéric Oudéa ne mérite ni sa promotion de Directeur Général, ni l'attribution de stocks options

En 2008, en raison de l'affaire Kerviel, aucune stock option n'avait été attribuée à Daniel Bouton, mais Frédéric Oudéa, Directeur Financier au moment du déroulement de la fraude Kerviel, et peu avant sa promotion le 17 mars 2008, s'était vu attribuer 50 000 options selon le plan du 21 mars 2008.

Au moment de la nomination de Frédéric Oudéa, je n'ai pas vu grand monde s'insurger contre la promotion d'un dirigeant dont l'une des responsabilités principales consistant à établir les états financiers du Groupe s'était révélée être un échec, puisque les comptes de la Société Générale étaient faux tout le long de l'exercice 2007 !

Le contrôle interne s'était avéré défaillant, touchant de nombreux services de la Direction Financière.

J'avais donc réagi dans un article publié le 15 mai 2008 sur le site du Monde "Frédéric Oudéa, le lauréat", par Anne Michel, cet article est aujourd'hui en accès payant http://www.lemonde.fr/cgi-bin/ACHATS/acheter.cgi?offre=ARCHIVES&type_item=ART_ARCH_30J&objet_id=1036007&clef=ARC-TRK-NC_01.

Extrait de ma réaction :

"Les comptes de la Société Générale au 30 juin 2007 étaient faux de près de 2 milliards d'euros. Un salarié opérationnel a réussi en effet à masquer 2 milliards d'euros de pertes latentes dans les comptes. Le processus d'établissement des états financiers de la société n'était donc pas fiable. Comment est-il alors possible que le Directeur financier soit promu ?

Plus de détails dans le livre "Fraude à la Société Générale ? Compléments d'enquête" sur Amazon. Olivier Fluke"

Et, dans la deuxième édition de mon livre, fin mai 2008, en page 120 :

"Le Directeur Financier du Groupe, Frédéric Oudéa, qui avait été promu directeur général délégué il y a un mois, prend à nouveau du galon en étant nommé Directeur Général.

Selon l’article, les marchés auraient apprécié ces changements à la tête de la Société Générale, le titre gagnant 2 % le matin de l’annonce.

On se demande bien pourquoi les marchés apprécient.

Le Directeur Financier porte pourtant une responsabilité essentielle dans la production des états financiers.

Or, si les informations publiées par la Société Générale sont bien exactes, les comptes au 30 juin 2007 étaient faux de près de 2 milliards (en moins). Parce qu’un opérationnel était parvenu à dissimuler ses pertes.

Comment est-il possible de promouvoir quelqu’un qui avait une responsabilité essentielle dans quelque chose qui a failli ?"

Sur mon blog, j'ai régulièrement dénoncé la promotion de celui qui était Directeur Financier au moment de la fraude.

Je ne m'étais pas rendu compte que Frédéric Oudéa avait bénéficié de stocks option en 2008, ce qui me paraît proprement scandaleux.

Traders et dirigeants qui se voient attribuer des stocks-options en marché baissier, même logique

De nombreux dirigeants politiques français expliquent que la crise seule et non leur mauvaise gestion est à l'origine des mauvais résultats économiques, de la hausse du chômage.

Dans une même logique, les dirigeants des établissements bancaires imputent les mauvais résultats d'aujourd'hui à la crise.

Mais lorsque les cours de Bourse remonteront et que les résultats s'amélioreront, tous ces dirigeants vont s'enorgueillir et clamer sur tous les toits qu'ils en sont les artisans principaux.

Ainsi, ces stock-options pourraient permettre (sous condition) aux dirigeants de la Société d'en tirer profit.

Mais ce qui est sûr, c'est que la baisse de 2008 (réelle pour les actionnaires) n'est pas venue amputer leurs rémunérations de manière significative.

Le 31 décembre 2007, le cours ajusté de la SG s'élevait à 97,58 euros. Le 23 janvier 2008, veille de l'annonce de la fraude, il s'élevait à 78 euros. Le 14 mars 2008, veille de la promotion de Frédéric Oudéa comme Directeur Général, le cours de clôture ajusté s'élevait à 67,81 euros. Et c'est maintenant sur la base de 24,45 euros qu'on été attribuées 150 000 stocks options, soit une décote de près de 64 % par rapport au 17 mars 2008 !

C'est la même logique que les traders : prise de bonus quand ça sourit, pertes pour les autres en cas inverse.

Les soi-disant discours de moralisation des pratiques financières sont par conséquent vains. L'avidité continue à présider aux destinées.

Pourquoi les hausses éventuelles à venir depuis 2009 du cours de Bourse de la Société Générale devraient permettre à certains haut dirigeants d'en bénéficier alors que les baisses de 2008 n'ont pas l'effet inverse sur la rémunération de ces mêmes dirigeants ?

Pourquoi ne pas émettre des stock-options négatifs ?

Actionnaires de la Société Générale (ou d'autres sociétés ayant les mêmes pratiques), sanctionnez donc ces pratiques à la prochaine Assemblée Générale. Sinon, restez à l'écart.

Point à mettre au crédit de la Société Générale tout de même, la permanence de la méthode, puisque les conditions de performance sont semblables du plan 2008 au plan 2009, excepté sur la linéarité (en 2009) de la progression des attributions entre bornes basse et haute avec des bornes de -15 et +15 points par rapport à la médiane des pairs. De même la période d'attribution en 2009 est analogue à 2008, même si l'évolution des cours de Bourse actuelle peut laisser penser à un point bas. Toutefois nul ne sait si les points bas actuels ne seront pas enfoncés par la suite.

La Société Générale respecte-t-elle les recommandations AFEP MEDEF ?

Dans son plan de stocks-options 2009, la Société Générale, comme en 2008, soumet l'intégralité de leur attribution à des conditions de performances, qui serait en conformité avec le code de gouvernement d'entreprise de l'AFEP / MEDEF.

De quelle condition s'agit-il ?

condition de performance : relative au Total Shareholder Return (TSR) annualisé du titre Société Générale (variation du cours de Bourse et dividende capitalisé) constaté sur 3 ans par rapport à la médiane des TSR annualisés d'un panel de 14 banques

variation du cours de Bourse = variation entre

1) la moyenne arithmétique des cours de clôture observés sur les jours de Bourse ouvrés du 1er octobre au 31 décembre 2007

2) la moyenne arithmétique des cours de clôture observés sur les jours de Bourse ouvrés du 1er octobre au 31 décembre 2010 inclus

médiane des TSR annualisés d'un panel de 14 banques = moyenne arithmétique du TSR annualisé de la 7 ème banque et du TSR annualisé de la 8 ème banque du panel

échantillons de référence du panel = 14 plus importantes capitalisations bancaires de l'Espace Economique Européen et de Suisse

Dans le document d'octobre 2008 du Medef et de l'AFEP, "Recommandations sur la rémunération des dirigeants mandataires sociaux de sociétés dont les titres sont admis aux négociations sur un marché réglementé", plusieurs recommandations apparaissent :

- existence d'un autre dispositif si l'attribution d'options (4 dirigeants cités dans le communiqué de presse du 18 mars 2009 de la Société Générale) ne bénéficie pas à l'ensemble des salariés : recommandation respectée avec le plan d'attribution d'actions gratuites à 4 803 salariés en 2009 ;

- "veiller à ce que les options et actions valorisées aux normes IFRS ne représentent pas un pourcentage disproportionné de l'ensemble des rémunérations, options et actions attribuées à chaque dirigeant mandataire social" : recommandation non respectée !

En effet, sur trois ans, on observe que le cours de bourse était bien plus élevé. Or, par exemple, à supposer que les options puissent être exercées avec le cours de clôture du 17 mars 2008 (jour de l'annonce de la promotion de Frédéric Oudéa), soit 62,17 euros, le bénéfice potentiel s'élève à 5,7 millions d'euros pour le seul Frédéric Oudéa, alors que sa rémunération fixe annoncée dans le document de référence 2009 est de 850 000 euros. C'est disproportionné !

Un actionnaire qui aurait acheté une action de la Société Générale le 17 mars 2008 jour de la promotion de Frédéric Oudéa et dont le cours de Bourse aurait retrouvé son niveau d'alors ne pourrait que constater qu'il n'aura rien perdu. Frédéric Oudéa, lui, pourrait potentiellement encaisser 5,7 millions d'euros.

Lamentable !

- "éviter une trop forte concentration de l'attribution sur les dirigeants mandataires sociaux" : recommandation respectée selon moi si on compare les 320 000 stock options sous conditions attribuées en 2009 aux 4 haut dirigeants et les 3 millions d'actions gratuites accordées sous condition à 4 803 salariés du Groupe.

- "procéder à des attributions aux mêmes périodes calendaires" : recommandation respectée selon moi.

- "prohiber les effets d'aubaine tenant à un marché baissier" : très tendancieux selon moi, dans la mesure où la baisse est de nature exceptionnelle, l'effet d'aubaine tenant à un marché baissier est intrinsèque à cette période ; dans ce contexte, le Conseil d'administration de la Société générale aurait dû s'abstenir de voter une telle résolution.

- "lier l'exercice .. de la totalité des options ... à des conditions de performance à satisfaire sur une période de plusieurs années consécutives" : options exerçables au bout de 3 ans, période de détention obligatoire de 4 ans, recommandation respectée.

- "ces conditions devant être sérieuses et exigeantes" : si début 2012, la performance constatée de la Société Générale devait être au niveau de la médiane de ses pairs, 50 % des options seraient perdues ; 100% des options perdues si la performance est inférieure de 15 points à la médiane, 100 % des options acquises si la performance est supérieure de 15 points à la médiane. Difficile à évaluer si la recommandation Afep Medef est respectée.

- "et combiner conditions de performances internes à l'entreprise et externes, c'est-à-dire liées à la performance d'autres entreprises, d'un secteur de référence" : recommandation non respectée, car il n'y a pas de condition de performance interne, seulement externe (médiane des TSR annualisés d'un panel de 14 banques = moyenne arithmétique du TSR annualisé de la 7 ème banque et du TSR annualisé de la 8 ème banque du panel).

En conclusion, selon mon analyse, la Société Générale ne respecte pas 2 recommandations de l'AFEP MEDEF sur les points suivants :

- veiller à ce que les options et actions valorisées aux normes IFRS ne représentent pas un pourcentage disproportionné de l'ensemble des rémunérations, options et actions attribuées à chaque dirigeant mandataire social ;

- combiner conditions de performances internes à l'entreprise et externes, c'est-à-dire liées à la performance d'autres entreprises, d'un secteur de référence.

17 mars 2009

Contreparties AIG. CDS Credit Default Swaps. Quel impact dans les comptes 2008 pour la Société Générale et BNP Paribas ?

Introduction

Les citoyens américains digèrent assez mal les aides fédérales énormes octroyées à l'assureur américain en difficulté AIG depuis septembre 2008, cumulant 170 milliards de dollars à ce jour (http://online.wsj.com/article/SB123629999083146775.html).

Jeudi 5 mars, l'audition par la Commission Bancaire au Sénat US du vice-président de la Fed, Donald Kohn, a accru la pression pour identifier les contreparties bénéficiaires, principalement des établissements financiers, de l'aide fédérale américaine.

A tel point que le 15 mars 2008, AIG a été forcé d'en publier la liste, qui porte sur 105,3 milliards de dollars déboursés bruts, 102,8 nets. Pour les établissements de crédit seulement, les montants publiés s'élèvent à 93,2 bruts et 90,7.

Parmi les principaux établissements financiers bénéficiaires en milliards de dollars, citons Goldman Sachs (12,9), Bank of America (12,0), Société Générale (11,9), Deutsche Bank (11,8), Barclays (8,5). Les deux autres banques françaises listées sont BNP Paribas (4,9) et Crédit Agricole (3,3).

La problématique AIG semble absente du document de référence de la Société Générale et de BNP Paribas

Dès lundi matin sur BFM, un journaliste de la Tribune posait la question pertinente de la comptabilisation par la Société Générale notamment (12 milliards de dollars !) de telles sommes.

Impact au bilan ou au hors-bilan, très certainement, à moins que le principe d'exhaustivité ne soit pas respecté.

Impact sur le résultat, c'est ce que je vais tenter de creuser dans cette étude.

Surtout que les documents de référence de la Société Générale et de BNP Paribas ont été publiés la semaine dernière et qu'aucune information spécifique à de tels encaissements significatifs n'y figurent.

Pourtant, concernant la Société Générale, on peut lire dans l'annexe traitant des effets des éléments non récurrents sur le résultat avant impôt en 2008 l'impact négatif des banques islandaises (par addition) de 50 millions d'euros, celui de Washington Mutual de 10 millions d'euros.

Le dossier AIG qui génère un encaissement de 11,9 milliards de dollars à partir de septembre 2008 ne fait l'objet d'aucun commentaire dans les 417 pages du document de référence 2009 publié le 4 mars 2009, avec en première page un hilarant "on est là pour vous aider".

Position de la Société Générale sur le sujet

D'après une dépêche d'agence Reuters lue sur http://www.lesechos.fr/info/finance/reuters_00129797-societe-generale-dit-avoir-agi-conformement-aux-accords-avec-aig.htm, il est fait référence à un bref communiqué de la Société Générale (que je n'ai pu trouver sur son site) :

"Société générale a agi conformément à ses accords de contreparties avec AIG", puis "le collatéral déposé par AIG et les montants payés sont pleinement conformes avec les termes de ces accords",

La Société Générale ne semble pas vouloir préciser que sont devenus ces 11,9 milliards de dollars dans ses comptes.

"On est là pour vous aider."

Articles sur le fond dans la presse française

J'ai relevé deux articles intéressants le mardi 17 mars 2008, et je les attendais avant d'écrire quoi que ce soit, parce qu'estimant ne pas avoir bien saisi toutes les subtilités de ces versements, j'espérais y voir un peu plus clair à la lecture d'éventuels articles.

Dans l'article rédigé par Guillaume Maujean dans Les Echos http://www.lesechos.fr/info/finance/4843043-les-banques-francaises-ont-recu-pres-de-20-milliards-de-dollars-de-l-assureur-americain.htm intitulé "Les banques françaises ont reçu près de 20 milliards de dollars de l'assureur américain", l'auteur confirme que les établissements ne précisent pas comment ces sommes sont intégrées en comptabilité.

"Une chose est sûre, ils auraient accusé de très lourdes pertes en cas de faillite de l'assureur américain".

"AIG est de très loin le plus gros acteur du marché des CDS (« credit default swaps »), ces contrats de protection contre le risque de défaillance d'une société qu'une de ses filiales a structurés et commercialisés. Après la faillite de Lehman Brothers, le géant de l'assurance a dû honorer ses engagements. Il a également dû régler des appels de marge sur les produits dérivés couvrant d'autres établissements dont le coût a bondi de manière vertigineuse."

Comme le remarque de manière pertinente l'auteur, il reste fin 2008 dans les comptes d'AIG 302 milliards de dollars de Credit Default Swap (CDS), dont 235 émis par des banques étrangères. De nouveaux versements ne sont pas à exclure par conséquent.

Mais cela signifie-t-il forcément un bénéfice comptable pour les contreparties ?

Les établissement financiers ont payé une prime à AIG pour se couvrir contre la défaillance de certains créditeurs En conséquence, il ne devrait pas y avoir de bénéfice attendu. Si AIG fait faillite, les défaillances éventuelles seront à la charge des établissements financiers.

Dans un article du Figaro rédigé par Anne de Guigné et intitulé "AIG a été piégé par des produits financiers complexes" http://www.lefigaro.fr/societes/2009/03/17/04015-20090317ARTFIG00276-aig-a-ete-piege-par-des-produits-financiers-complexes-.php/societes/2009/03/17/04015-20090317ARTFIG00276-aig-a-ete-piege-par-des-produits-financiers-complexes-.php, le principe de l'assurance des risques de crédit est bien défini :

"Pour diversifier ses sources de revenu, AIG s'était en effet lancé sur le marché de l'assurance des risques de crédit. Sa filiale AIG Financial Products a vendu des contrats de protection financière sur des titres de crédit, les fameux Credit Default Swap (CDS). Contre le versement de primes régulières, AIG s'engageait à dédommager ses contreparties en cas d'incident de crédit."

De même pour l'auteur, ces versements ne représentent pas forcément un bénéfice du même montant.

Nature des différents versements, cas de la Société Générale et de BNP Paribas, étude des enjeux en comptabilité

Les sommes versées sont de différentes natures :

1) Annexe A 22,4 milliards de dollars versés entre le 16 septembre et le 31 décembre 2008 au titre du collatéral lié aux Crédit Default Swaps (CDS) contractés.

Pour la Société Générale, 4,1 milliards de dollars, soit, avec un cours moyen de 1 US$ = 0,75014 € du 16 septembre au 31 décembre 2008 (source OANDA), 3,08 milliards d'euros.

Dans l'article du Figaro, Anne de Guigné précise qu'il s'agit d'appels de marge.

Dans un blog du New York Times http://dealbook.blogs.nytimes.com/2009/03/15/aig-discloses-counterparties-who-received-224-billion/?scp=3&sq=AIG&st=cse, un article du 15 mars 2008 intitulé "AI.G. Reveals Biggest Beneficiaries of Its Rescue" précise le mécanisme de tels appels de marge :

"As the mortgages underlying the credit default swap agreements decayed, A.I.G. was required to post collateral to its counterparties. By September, the firm warned that it would run out of money, prompting the government to swoop in with its initial $85 billion loan. That money was used to post collateral to counterparties, including France

’s Société Générale, Germany’

s Deutsche Bank and Goldman Sachs."

AIG a rempli ses obligations d'assureur, pour cette partie il ne devrait pas y avoir d'impact sur le résultat pour la Société Générale en 2008.

2) Annexe B 27,1 milliards de dollars versés depuis le 10 novembre 2008 (pas de précision sur la date de fin de versement, estimons là pour les conversions en euros au 31 décembre 2008), au titre du rachat par une entité créée avec la Fed (Maiden Lane III) de sous-jacents de certains CDS pour les annuler.

Pour la Société Générale, 6,9 milliards de dollars, soit, avec un cours moyen de 1 US$ = 0,76207 € du 10 novembre au 31 décembre 2008 (source OANDA), 5,26 milliards d'euros.

Dans l'article du Figaro, Anne de Guigné écrit de manière pertinente "Mais rien n'indique que la somme revienne in fine à la Société générale. La banque avait en effet pu acquérir les assurances pour le compte de fonds qu'elle gère."

Le rachat de sous-jacent devrait diminuer les actifs détenus par les banques concernées, il semble probable qu'une telle opération puisse générer une marge pour la banque.

Dans le blog du New York Times, "A subsequent government bailout provided money for the Federal Reserve to buy the securities underpinning these credit default swap agreements, canceling the contracts. Nearly $30 billion was spent to do so."

Le premier versement concernait les appels de marge, mais AIG a dû carrément racheter des sous-jacents afin d'annuler les contrats (commutation ?).

Pourquoi ?

Dans un document de présentation de 21 pages du 6 mars 2009 sur le site d'AIG "Is the Risk Systemic ?" http://www.aig.com/Related-Resources_385_136430.html indique que des contrats d'AIGFP (entité par laquelle les CDS ont été contractés) incluent une dégradation de la notation comme "event of default", entraînant la possibilité de terminaison du contrat ; il en est de même pour la faillite.

Or, mi-septembre, juste avant que le premier plan de sauvetage d'AIG soit mis en place, AIG avait été dégradé par plusieurs agences de notation.

Moody's avait abaissé sa note de Aa3 à A2 et S&P de A- à AA-.

Les appels de marge ou la recherche de commutation sont par conséquent peut-être liés à la dégradation de notation.

Le document de référence 2009 de la Société Générale en page 174 évoque bien des commutations, sans préciser qu'elles concernent AIG :

"Les commutations réalisées au cours de l'exercice 2008 sur certains actifs couverts par monolines ont entraîné une baisse du montant notionnel brut de la protection acquise auprès de ces contreparties.

Toutefois, cet effet positif a été limité par la détérioration des actifs sous-jacents, notamment des CDO au deuxième semestre ...l'évolution des sommes qui pourraient être dues au Groupe Société Générale au titre des garanties monolines est passée de 1,9 MdE au 31 décembre 2007 à 4,2 MdE au 31 décembre 2008."

Le principe de la commutation consiste, pour un établissement de crédit (Société Générale), à recevoir une compensation (cash par exemple) en contrepartie de l'arrêt de la prise en charge par un assureur (AIG) d'un risque de crédit. La faillite de l'assureur pourrait entraîner l'impossibilité de recouvrer toute somme, mais la détérioration éventuelle future des actifs sous-jacents au crédit a maintenant un impact sur les comptes de l'établissement de crédit.

Une marge a donc dû être versée à la société Générale, mais de combien, et où apparaît-elle dans le tableau des effets non-récurrents sur le résultat avant impôt ?

Au 4 ème trimestre 2008, je ne comprenais pas pourquoi la ligne "pertes et décotes sur dérivés de crédit exotiques" contribuait positivement au résultat avant impôt du 4 ème trimestre 2008 à hauteur de 367 millions d'euros. Les dérivés de crédit exotiques ?

D'une part les dérivés de crédit exotiques ne semblent pas concerner les CDS d'AIG.

D'autre part l'impact positif sur les dérivés de crédit exotiques, selon la page 25 de la présentation des résultats de l'année et du 4 ème trimestre 2008, pourrait provenir de la réduction du portefeuille sous-jacent en lien avec le reclassement de certains actifs (amendement IAS 39) au 1er octobre 2009.

3) Annexe D 43,7 milliards de dollars versés du 18 septembre au 31 décembre 2008 au titre d'opérations de prêts sur titres

Pour la Société Générale, 0,9 milliards de dollars, soit, avec un cours moyen de 1 US$ = 0,75105 € du 18 septembre au 31 décembre 2008 (source OANDA), 0,68 milliards d'euros.

Pour BNP Paribas, 4,9 milliards de dollars, soit 3,68 milliards d'euros estimés.

Pour info, le montant total estimé en euros reçu par la Société Générale s'élève donc à 9 milliards d'euros, environ 2 fois la perte liée à l'affaire de la fraude Société Générale - Kerviel.

Dans le blog du New York Times, "Deutsche Bank, Goldman Sachs and others also were owed money under securities lending agreements with the insurer. In this business, A.I.G. lent out shares in companies, primarily to hedge funds that sold short. While the business is normally considered safe, A.I.G. had reinvested proceeds from the business into mortgage-backed securities to earn a higher return. Those investments have since sunken in value.

Nearly $44 billion was paid out to 20 firms, most of which were banks. "

Pour traduire rapidement, AIG prêtait des titres de sociétés à des Hedge Funds qui avaient short sellé (les Hedge Funds avaient misé sur la baisse de titres sans les détenir), AIG les avait empruntés à des établissements financiers. Mais, afin d'augmenter ses marges, AIG les avait réinvestis dans des instruments financiers plus risqués, des RMBS (créances hypothécaires) qui ont perdu de la valeur, d'où la nécessité d'argent frais de l'Etat Fédéral pour rembourser les établissements financiers prêteurs.

Dans ce cadre, il semble que les sommes reçues par les banques n'aient pas d'impact sur le résultat.

Le gain de 1,6 milliards d'euros au 4ème trimestre 2008 pour la Société Générale sur le "mark to market des CDS" est-il lié aux CDS d'AIG ?

Le bénéfice "Mark to Market des CDS" s'élève à 2,1 milliards d'euros en 2008 et de 1,6 milliards d'euros pour le seul 4ème trimestre 2008.

Dans le document de référence 2009 de la Société Générale, en page 45, les 2,1 correspondent au Mark to Market des couvertures du portefeuille de crédit corporate.

Comme l'indique un article de cfo.com du 9 juillet 2008 http://www.cfo.com/article.cfm/11701870?f=related "Should monolines blame Mark-to-market ?", ce n'est pas parce que la valeur de marché des CDS diminue que cela indique une détérioration du marché du crédit. Aucun décaissement ne serait généré si les contrats CDS sont conservés à maturité.

Dans le cas de la Société Générale le mark-to-market des CDS génère même un bénéfice substantiel en 2008, cela ne signifierait-il pas en fait (au risque d'écrire une énormité, mais je ne comprends alors pas comment dans un environnement aussi défavorable et des CDS autant critiqués la Société Générale parvient à en tirer profit en 2008 !) que de tels instruments d'assurance (de protection) contre le défaut sur des instruments de crédit sont recherchés, donc prennent de la valeur !

Tout dépend peut-être de quel côté on est placé, celui de l'assureur ou bien celui de l'assuré.

Conclusion

Les versements par AIG depuis mi-septembre 2008 à BNP Paribas (4,9 milliards de dollars) ne devraient pas avoir d'impact sur le résultat 2008.

Les versements à la Société Générale (11,9 milliards de dollars) ne devraient avoir un impact positif sur le résultat que sur la partie de 6,9 milliards de dollars qui a servi à racheter des CDS existant pour les dénouer, une marge de commutation étant générée, d'un montant non identifié. Néanmoins , la détérioration éventuelle du portefeuille qui n'est maintenant plus couvert pourrait avoir un impact défavorable par la suite.

Annexe 1 Eléments sur les dérivés de crédit dans le document de référence 2009 de la Société Générale

p 162 Comptes consolidés

en milliards d'euros	31 décembre 2007	31 décembre 2008
Encours total de dérivés de crédit	50,5	43,8
dont Credit Default Swaps (CDS)	24,0	28,2
dont Collaterized Debt Obligations (CDO)	26,5	15,6

"Gestion du portefeuille de crédits

Au sein de la BFI, un département de gestion du portefeuille de crédit a été mis en place depuis 8 ans (CPMC : Gestion Mondiale du Portefeuille de crédits). Il a pour mission de réduire les concentrations excessives figurant dans le portefeuille.

Les montants notionnels des dérivés de crédit achetés dans le cadre de cette activité sont enregistrés au niveau du hors-bilan parmi les engagements de garantie reçus (les positions sont quasi exclusivement acheteuses)."

Hors-Bilan Passif

Comptes sociaux Note 18

en milliards d'euros	31 décembre 2007	31 décembre 2008
Engagements de financements reçus d'établissements de crédit	22,6	52,1
Engagements de garantie reçus d'établissements de crédit	87,7	88,1
Engagements reçus sur titres	27,0	20,3

Annexe 2 Eléments sur les engagements reçus et les contrats de compensation et de protection dans le document de référence 2009 de BNP Paribas

Hors-Bilan Passif

Comptes sociaux

en milliards d'euros	31 décembre 2007	31 décembre 2008
Engagements de financements reçus	87,1	96,8
Engagements de garantie reçus	102,9	155,9
Engagements de garantie reçus dont clientèle	59,2	97,7
Engagements de garantie reçus dont établissements de crédit	43,7	58,2
Engagements reçus sur titres	0,2	ns

p148

"Le risque de contrepartie

Les transactions effectuées dans le cadre des activités de marché exposent BNP Paribas au risque d'un défaut potentiel de ses contreparties. BNP Paribas gère ce risque de contrepartie par la généralisation d'accords contractuels génériques (accords de compensation et de collatéral) et par une politique de couverture dynamique, et tient compte de la variation de valeur de ce risque dans l'évaluation des instruments financiers négociés de gré à gré en procédant à des ajustements de crédit.

Les contrats de compensation

La compensation est une technique utilisée par la banque qui vise à atténuer le risque de contrepartie lié aux opérations sur les produits dérivés. Le principal mode de compensation appliqué par la banque est la compensation par liquidation qui permet, en cas de défaillance de la contrepartie, de mettre fin à toutes les opérations à leur valeur de marché actuelle, puis de faire la somme de toutes ces valeurs, positives et négatives, pour obtenir un seul montant (net) à payer à la contrepartie ou à recevoir de celle-ci. Ce solde ("close-out netting") peut faire l'objet d'une garantie (collatérisation) consentie sous forme de nantissement d'espèces, de titres ou de dépôts.

...

Les opérations concernées sont traitées conformément à des accords cadre, bipartites ou multipartites, respectant les principes généraux d'une convention-cadre nationale ou internationale. Les principales formules d'accord bilatérales utilisées sont celles de la Fédération Bancaire Française (FBF) et, sur le plan international, celles de l'International Swaps and Derivatives Association (ISDA)."

p 138

"Les achats de protection

Afin de réduire le risque de crédit attaché à certains portefeuilles, le Groupe procède à des opérations de titrisation synthétique en transférant au marché une partie du risque de crédit attaché à ces portefeuilles au moyen d'instruments dérivés de crédit (achat d'options ou "credit default swaps") contractés soit par l'intermédiaire de structures dédiées, soit directement auprès d'instruments de crédit.

Dans le cadre des achats de protection, les crédits protégés restent dans le bilan du Groupe, en étant couverts par des dérivés de crédit. BNP Paribas porte un risque de contrepartie sur les vendeurs de protection. Ce risque fait même l'objet des mêmes procédures de décision et de gestion que celles appliquées aux produits dérivés.

BNP reste très en deçà des seuils de concentration de la directive européenne sur les Grands Risques. Les 10 premiers groupes-clients concentrent moins de 4 % du total des engagements au 31 décembre 2008 (part stable par rapport au 31 décembre 2007)."

05 mars 2009

Résultats 2008 : Qui a eu recours à l'amendement de la norme comptable IAS 39 ?

Un premier article avait fait le point sur le sujet concernant précisément la Société Générale http://olivierfluke.canalblog.com/archives/2009/02/18/index.html : "Analyse des résultats 2008 de la Société générale : 2 milliards d'euros de bénéfice en trompe l'oeil !"

Retour sur le principe :

Le 15 octobre 2008, la Commission européenne adopte le règlement CE 1004/2008 relatif aux amendements des normes IAS 39 "Instruments financiers : comptabilisation et évaluation" et IFRS 7 "Instruments financiers : informations à fournir".

Le principe consiste, pour des actifs dont "l'entité a l'intention et la capacité de détenir l'actif financier dans un avenir prévisible ou jusqu'à son échéance" et qui étaient juste là valorisés selon le principe de la juste valeur, à décider à une date postérieure au 1er juillet 2008, de les reclasser en prêts et créances, en les valorisant à cette date à son nouveau coût.

Cette décision révèle le caractère facultatif de l'application de cet amendement.

Pour les principaux établissements bancaires de France, le tableau ci-dessous permet d'inventorier l'impact sur les résultats avant impôt du recours à l'amendement à la norme comptable IAS 39 adopté en octobre 2008 par l'Union Européenne :

en milliards d'euros	Date de transfert	Valeur comptable du transfert à date de transfert	Impact sur le résultat avant impôt sans reclassement
Société Générale	01 octobre 2008	28,6	-1,5
BNP Paribas	01 octobre 2008	7,8	-0,4
Crédit Agricole	01 octobre 2008	12,0	(a) -0,7
Caisses d'épargne	01 juillet 2008	25,5	(b) -0,2
Banques Populaires	N/A	0	0
Dexia	01 octobre 2008	101,0	non significatif
Total		174,9	-2,8

(a) impact sur résultat net sans reclassement de - 498 millions d'euros, donc avec 33,3 % d'impôt sur les sociétés, en rajoutant le quatrième tiers (par référence à la fameuse règle des trois tiers pour le gâteau qui oublie le quatrième tiers, mais qui représente en fait 50 % du gâteau, pour ceux qui arrivent à suivre !), cela donne - 747 millions d'euros.

(b) indication selon les Caisses d'Epargne d'un impact sur le résultat sans précision avant ou après impôt

De manière étonnante, l'impact sur le résultat du reclassement de 101 milliards d'euros de Dexia et de 25,5 milliards d'euros des Caisses d'Epargne est limité.

Au total, -2,8 milliards d'euros pour les banques citées n'est pas si élevé, mais est-ce que les actifs reclassés ne vont pas continuer à être dépréciés par la suite, trimestre après trimestre ?

Les précisions sur la nature des actifs reclassés sont en général assez limitées, soit des actifs disponibles à la vente (ou AFS Asset For Sale), soit du portefeuille de trading, qu'on a pu mieux identifier dans le cas de la Société Générale, voir l'article http://olivierfluke.canalblog.com/archives/2009/03/04/index.html "La Société Générale veut faire croire que l'exposition de son portefeuille de trading a baissé au 4ème trimestre 2008."

La recherche d'autres établissements financiers européens ayant eu recours à cet amendement pour reclasser des actifs sur google n'est pas très concluante.

Toutefois, d'autres banques européennes ont bien eu recours à cet amendement puisque Deutsche Bank, dès ses résultats du 3ème trimestre 2008, avait utilisé l'amendement pour reclasser au 1er juillet 2008 24,9 milliards d'euros d'actifs, ce qui, sans reclassement, aurait eu un impact défavorable sur le résultat avant impôt de 825 millions d'euros.

Du coup j'ai élargi mes recherches. Pas de trace d'IAS 39 dans les résultats du 4 ème trimestre d'ING, de Santander, d'HSBC, de Barclays.

Cet amendement ne semble en tout cas pas avoir fait l'unanimité.

Dans un article du Financial Times du 21 octobre 2008 intitulé "Further changes threaten accounts" http://www.ft.com/cms/s/0/28338ae2-9f09-11dd-98bd-000077b07658.html?nclick_check=1, de nombreux financiers écrivent qu'un tel amendement risque de diminuer la confiance dans les comptes produits par les groupes européens.

C'est un fait, il semble inique qu'une société puisse décider de reclasser ou non, conduisant à des impacts, on l'a vu pour la Société Générale, de plus du milliard d'euros sur le résultat avant impôt en un seul trimestre, officialisant ainsi la capacité de "piloter" le résultat à grande échelle.

La lettre termine ainsi "Now especially, investors need comparability and transparency, not further uncertainty and inconsistency."

Et en effet entre ceux qui ont recours à l'amendement et les autres, la comparabilité des comptes devient difficile.

Seules les banques françaises semblent avoir quasiment systématiquement eu recours à cet amendement.

C'est à croire que les banquiers français se réunissent de temps en temps et disent "bon, alors, pour les comptes de cette année, on fait quoi ?".

Du coup, lorsqu'on entend ou qu'on lit ici où là que les banques françaises résistent mieux que d'autres à la crise des subprimes, force est de tempérer que l'amendement à la norme IAS 39 contribue à reporter des pertes que d'autres annoncent.

Encore une exception française ?

Cet article pourra être modifié au fur et à mesure que d'autres résultats de société permettront d'identifier celles qui ont recours à l'amendement à la norme IAS 39.

04 mars 2009

La Société Générale veut faire croire que l'exposition de son portefeuille de trading a baissé au 4ème trimestre 2008.

La Société Générale veut faire croire que l'exposition de son portefeuille de trading a baissé au 4ème trimestre 2008. L'amendement IAS 39 aurait-il permis de masquer une augmentation de son exposition ?

Objet de l'article : Résultats annuels 2008 de la Société Générale et amendement à l'IAS 39, contrôle de cohérence sur le chiffre de 3 milliards d'euros de perte en juste valeur jusqu'à date de transfert, accroissement de l'exposition du portefeuille de trading ?

Un premier article avait été rédigé dès l'annonce des résultats 2008 de la Société Générale, le 18 février 2008 sur le sujet http://olivierfluke.canalblog.com/archives/2009/02/18/index.html

L'objet de cet article était d'insister sur le fait que l'utilisation (facultative) par la Société Générale à un amendement à la norme comptable IAS 39 adopté en urgence fin 2008 par l'Union Européenne avait permis de reclasser certains instruments financiers, permettant de majorer le résultat avant impôts de 1,5 milliards d'euros.

En étudiant à nouveau le sujet, j'ai voulu vérifier la cohérence d'un chiffre.

Il s'agit de la variation de juste valeur enregistrée en résultat des actifs reclassés jusqu'à la date de transfert (1er octobre 2008), qui ressort à - 2 997 millions d'euros selon la Note 11 des états financiers consolidés non audités au 31 décembre 2008.

Ainsi, concernant les 32,8 milliards d'euros en valeur comptable au 31 décembre 2007 des actifs reclassés, ces actifs auraient enregistré en résultat une perte en juste valeur de 2 997 millions d'euros.

De quels actifs s'agit-il et peut-on vérifier que la Société Générale a bien tenu compte de cette perte de 3 milliards d'euros sur les 3 premiers trimestres de 2008 ?

En page 25 des slides de présentations des résultats du 4ème trimestre 2008, "application de l'amendement à l'IAS 39 ... 23,3 MdE d'actifs transférés depuis le portefeuille de trading".

A droite, un schéma qui montre l'évolution de l'exposition du portefeuille de tradings depuis le 31 mars 2008 par actifs, ABS (Asset Backed Securities), CDO (Collaterized Debt Obligation) non couverts, monolines, dérivés de crédit exotiques.

Si on totalise l'exposition au 30 septembre 2008 des 4 types d'actifs, on obtient 25 milliards d'euros. Au 30 juin 2008 c'était 26,6 MdE et au 31 mars 2008 29,3 MdE.

Fin T4 2008, l'exposition s'élève à 12,5 MdE. C'est bien inférieur aux 23,3 MdE d'actifs reclassés, ils ne sont sans doute pas inclus dans ce total.

Mais comme il y avait 25 MdE d'exposition, si on retranche les 23,3 MdE reclassés, cela ne fait plus que 1,7 MdE.

Cela semble signifier par conséquent qu'au 4ème trimestre 2004, sans doute en dérivés de crédit exotiques, de nouvelles expositions ont été identifiées, à hauteur estimée de 11,8 MdE. Et pourtant au 4ème trimestre, l'impact sur le résultat avant impôt pour les dérivés de crédit exotiques est positif de 367 ME ! Etonnant.

Malgré cela, le slide est intitulé "Portefeuille de trading en baisse" ! Avec ou sans reclassement ? Parce qu'en tenant compte des 23,3 MdE reclassés et du total d'exposition fin T4 2008 à 12,5 MdE je ne vois pas en quoi le portefeuille de trading a diminué, hormis par un tour de passe-passe de reclassements comptables. Merci à l'amendement IAS 39.

Revenons aux 3 milliards d'euros de perte en juste valeur des actifs reclassés.

En page 28 du communiqué de presse du 18 février 2008, les effets des éléments non récurrents sur le résultat avant impôt sont présentés, et notamment ceux des :

-pertes et décotes sur dérivés de crédit exotiques - 1 159 ME de T1 à T3 2008 ;

- décote sur CDO non couverts - 55 ME de T1 à T3 2008 ;

- décote sur monolines - 754 ME de T1 à T3 2008 ;

- décote sur portefeuille d'ABS européens vendu par SGAM - 632 ME de T1 à T3 2008.

Soit, pour le portefeuille entier de trading, une contribution à la perte de T1 à T3 2008 de 2 600 millions d'euros.

Sur les 28,6 MdE de valeur comptable en date de transfert, 23,3 seraient représentés par du portefeuille de trading dont on aurait donc identifié 2,6 MdE (pas la totalité, mais une grande partie) de perte en juste valeur à T3 2008.

Du reste des actifs reclassés, il reste principalement des titres disponibles à la vente, dont la Note 11 nous indique une perte de valeur entre le 1 janvier 2008 et la date du transfert de 0,5 MdE.

Ajoutée à la perte de 2,6 MdE, c'est à peu près cohérent avec la variation de juste valeur enregistrée en résultat de 3,0 MdE.

Néanmoins, cet exercice de cohérence a permis de montrer que l'exposition en portefeuille de trading avait sans doute augmenté entre le 30 septembre 2008 et le 31 décembre 2008 alors que la Société Générale présente le contraire.

N'est-ce pas aussi tout l'intérêt du recours à l'amendement à l'IAS 39 ?

Pour les définitions des ABS Asset Backed Securities, CDO Collaterized Debt Obligation, Monoline et Dérivés de crédit exotiques, se référer à Vernimmen.